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期權思想的延拓和實物期權的應用

論文作者:留學生論文論文屬性:碩士畢業論文 thesis登出時間:2010-05-03編輯:vshellyn點擊率:3859

論文字數:論文編號:org201005021349494006語種:中文 Chinese地區:中國價格:免費論文

附件:期權思想的延拓和實物期權的應用.pdf

關鍵詞:實物期權; 決策; 不確定性

《經濟問題探索》2005年第12期期權思想的延拓和實物期權的應用3 馮 蕓, 張 虹, 李龍俊(上海交通大學 管理學院, 上海200052) 摘 要: 本文首先指出期權的價值反映了在某段時間內所能獲取信息的價值, 科學的決策過程需要客觀地考慮這一價值; 基于這一個理解, 將實物期權作為金融期權的一個重要延伸, 歸納實物期權在七個不同領域中的應用; 最后討論了實物期權應用中不同于金融期權的特殊性問題。關鍵詞: 實物期權; 決策; 不確定性  
11從金融期權到實物期權金融期權是金融史上最重要的金融創新之一。作為基本的衍生工具, 它和遠期、期貨、互換等一道, 成為金融產品創新過程中被廣泛采用的“標準件”, 金融市場由此變得更加完全且更具吸引力。然而, 期權的魅力并不僅絕于此。和其他基本衍生工具不同的是, 期權具有非線性特質, 這使得它在解決實際市場中普遍存在的信息不對稱和不確定性問題時顯得尤為得心應手, 期權的應用由此具備了更加廣闊的空間。期權實質上賦予期權持有者一段時間, 使其能夠在這段時間內充分利用所能獲取的信息, 以降低對未來狀況不確定性的程度, 從而做出更加合理的決策。因此期權的價值反映了在某一段時間內所能獲取信息的價值, 或者說, 期權的價值反映在因不確定性的降低, 決策更為合理所能帶來的收益的增加或損失的減少。由于這種選擇的權力具有價值, 因而在決策活動過程中必須對這一價值進行合理度量。金融期權定價的主旨正是要合理評估為了降低不確定性所需要付出的成本。
人們注意到, 不確定性(或風險) 是所有經濟活動的本質特征, 這也決定了期權定價理論絕不僅僅局限于對以金融資產為標的物的期權(即金融期權) 的定價。在Fisher和Merton開始研究期權定價理論的早期, 他們就已經意識到金融期權僅僅代表了期權定價理論諸多應用的一個方面[ 1 ]。許多決策問題完全可以運用期權思想進行表述, 因此可以作為一類含義更加廣泛的期權定價問題來處理。期權思想在其它領域中的延拓和應用, 為許多原先難以定量化描述的決策問題提供了新的研究思路和手段, 期權的應用從以金融資產為標的(金融期權) 拓展到以非金融資產為標的 (實物期權) 。本文隨后的第二部分總結了實物期權在企業投資決策、企業價值評估與戰略收購、R&D項目評估、無形資產定價、保險合同定價、政府政策、個人/家庭決策、自然資源開采等領域中的應用。在這一部分將會看到, 絕大多數可用期權進行描述的問題都具有不確定性和靈活性的特點。
然而, 從金融期權到實物期權的發展, 并非簡單的模仿和復制。實物期權所依附的實物資產與金融期權所依附的金融資產并不盡相同。另外, 實物期權本身具有的隱蔽性、隨機性、條件性、組合性和相互影響性等特征, 也使得實物期權的分析要比金融期權復雜得多[ 2 ]。本文第三部分進一步討論了實物期權不同于金融期權的特殊性問題, 針對實物期權的特殊性擴展期權定價理論是未來的研究方向。
21實物期權的應用
(1) 企業投資決策企業投資決策是目前實物期權應用最為成熟的領域之一。以凈現值法(NPV) 為代表的傳統投資決策以貨幣時間價值為基點, 采用折現現金流(DCF) 方法, 估計項目未來的預期現金流, 然后用資本資產定價模型選擇與項目風險相適應的折現率來計算項目的凈現值, 從而確定項目的可行性[ 3 ] 。
然而在變化莫測的經濟環境中, NPV的決策結果與現實中企業投資結果相去甚遠, 本質原因是它的內在缺陷所致。首先, NPV無法準確地預測未來現金流; 其次, NPV只能考慮風險給投資決策帶來的負面影響, 卻忽視了可能會帶來較高收益的機會[ 4 ] ; 第三, NPV 無法考慮現實中企業投資決策靈活性所隱含的價值, 即管理決策者可以根據事先未曾預料到的市場變化靈活機動地修改原先的決策以適應這種發展變化, 例如 72 3 國家杰出青年基金資助項目“金融工程與金融復雜性” (編號70025303) © 1994-2006 China Academic Journal Electronic Publishing House. All rights reserved. http://www.cnki.net
延遲投資的進行、擴大投資規模、縮小投資規模、撤銷投資項目、對投資項目的運作進行轉換等相機選擇[ 5 ] , 以使投資更加有利可圖或者減少損失, 因而這種靈活性就有價值。NPV隱含假定未來現金流的產生, 與此相應的決策一旦做出后將一如既往地執行, 直到預定的決策活動周期的結束; 第四, NPV無法把握管理活動中決策活動的戰略價值, 因而用這種方法做出的決策具有“短視”效應。
Trigeorgis (1993) 認為應該把凈現值法進行擴充, 使其既能反映傳統意義上的期望現金流的(靜態) NPV值, 又能反映業務策略調整的(動態) 選擇權價值[ 6 ] 。將風險項目的投資機會視為一種期權的方法為這種思路提供了一種有效的方法。實物期權在投資決策方面的應用不勝枚舉, 當中不乏新穎和極富創造性的應用實例[ 7~16 ]。
(2) 企業價值評估與戰略收購據美國貝恩公司調查, 大約只有24%的并購案例是成功的。研究發現導致企業并購流產或者整合失敗的一個主要原因是在初期對被收購企業進行價值評估時出現較大偏差。因此目標企業的合理價值評估是決定并購成功與否的關鍵因素。
傳統的企業價值評估方法主要有DCF法和比率評價法。這兩種方法都存在缺陷。對于DCF法而言, 一方面, 它建立在對未來現金流的靜態預測上, 但現實中未來現金流具有極大的不確定性和不可預測性, 而資產動態性本身具有價值, 這種價值是DCF法所無法考慮的; 另一方面, DCF忽略了管理層在收購企業之后擁有的對該企業進行戰略決策選擇的權利, 以及該企業在成功融入收購企業母體后由于杠桿效應所釋放出的巨大能量。至于比率評價法, 它要求找到與被評估企業屬于同樣行業、同樣風險類型的企業, 這在實際操作中也是相當困難的。
實物期權的出現為解決企業價值評估與戰略收購問題提供了一種新思路和新方法。企業并購實際上蘊含著明顯的期權特征。第一, 權利與義務的非對稱性。在并購過程中, 收購企業完全可以自主決定是否完成收購行動, 以及什么時候完成收購。如果整個并購成功完成, 由此產生的收益將是巨大的, 如果在收購階段失敗, 那么損失只有收購前期的一些準備費用, 而如果在融合階段失敗了, 那么損失也限制在購買該企業所支付的費用與最終處理該企業得到的收益的差額, 以及企業營運期間的損益這個范圍之內; 第二, 經營戰略選擇的權利。企業可以根據不斷獲得的信息改變原先的經營戰略。企業完成收購活動后, 可以根據經濟環境、自身條件的變化以及戰略需要, 對并購戰略和目標企業進行調整, 這種靈活性可能會給企業帶來巨大的收益。例如, 聯想收購漢普之后擁有了進軍國內IT服務市場、向IT服務型企業轉型, 并帶動集團硬件業務發展的選擇權利, 雖然聯想轉型最終沒有實施, 但漢普給聯想帶來的戰略選擇權利所體現出來的價值仍然是巨大的; 第三, 時機選擇的權利。許多并購案例顯示, 在并購過程當中, 企業對于被并購企業的購買權往往在一定的時期內具有排他性。這時企業并不需立即做出并購決策, 而是采取觀望的態度, 等待不確定環境逐漸明朗后, 選擇有利時機再進行并購活動, 從而降低并購成本, 減少并購風險。有時候并購費用本身是巨大的, 就是這部分“有限的”損失也是企業難以承受的, 在這種情況下, 并購時機的選擇權價值顯得尤為珍貴。
由于實物期權適于描述企業價值評估過程中出現的不確定性、并購過程中時機選擇權價值以及戰略決策的靈活性價值等, 因此廣泛應用于企業價值評估和戰略收購過程分析中[ 17, 18 ]。
(3) R&D項目評估對一個研發項目進行評估是企業實施市場戰略的首要步驟, 本質上也是企業投資決策的一部分, 但相比較于其他項目的投資決策, R&D項目更具有期權的特征[ 19 ]。首先, R&D意味著創新, 然而在向未知領域探索的過程中, 并不能保證研發中心的人力和物力完全能夠創造出符合要求的新產品或技術, 因此R&D項目具有更大的不確定性和風險性; 其次, R&D項目具有靈活性。一方面, R&論文英語論文網提供整理,提供論文代寫,英語論文代寫,代寫論文,代寫英語論文,代寫留學生論文,代寫英文論文,留學生論文代寫相關核心關鍵詞搜索。

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